原标题：正保远程教育Q3财报B面：营销成本加大 市值已经蒸发80％ 来源：GPLP
作者：杨远
审校：一条辉
来源：GPLP犀牛财经（ID:gplpcn）
以职业教育为主的正保远程教育（NYSE: DL）8月14日发布2019Q3财报，财报期内，公司实现净营收6170万美元，同比增长30.2%；净利润同比增长84.1%至940万美元。
就是这样漂亮的财报数据，资本市场股价却跌昳不休。截止北京时间8月16日收盘，每股价格为4.25美元，大跌5.45。
营收增速缓慢业务规模有限
2000年，经历过两次创业失败的朱正东创立正保远程教育集团，在当时考证需求火热的背景下，正保远程的第一个项目——中华会计网校，大获成功。
8年后，正保远程教育成为第一家在美国纽交所上市的国内远程教育企业，朱正东也被称为中国远程教育第一人。
然而，上市后近10年，正保远程教育在资本市场却一直遇冷。相比上市时的最高市值约7.5亿美元，而截至8月16日，正保远程的市值仅为1.42亿美元，市值跌去了超80%。
衰落的不仅有市值，还有增速。
正保远程教育近五年的业绩，每年保持10-20%的增长速度，今年三季度则提高到30.2%，但相比其他赴美的职业教育机构，尚德机构、流利说和51TALK，2017年的营收增速均超100%，差距也相当明显。
同时，就在去年全年，1.67亿美元的净收入，跟1160万美元的净利润之间的巨大落差，正保远程一度也陷入增收不增利的困境。
增收不增利的原因之一，在于主要业务的市场规模有限。
正保远程教育的在线辅导课程以会计、医学和建筑工程三大科目为核心。会计培训是正保远程教育最大的业务版块，主要由公司旗下的中华会计网校运营。业内人士也指出，这三大业务会计、医学和建筑工程的市场规模增长缓慢，成长空间不足，且竞争日益激烈。
无独有偶，首控基金研究部也曾在其财报中指出，正保远程教育培训课程所涉及类别的市场空间有限，创新力不足，覆盖科目虽广泛但缺乏绝对竞争力和创造力，面对瓶颈难以突破，因此其发展一直不温不火。
获客难度提高 营销成本加大
从收入结构上来看，正保远程教育主要依靠在线教育课程，2014年以来，一直占比70%以上，而根据最新财报来看，在线教育的营收占比也下滑到了67.3%。
如今线上渠道流量见顶、获客成本越来越高，也是职业教育机构需要面对的不争事实。
此外，在线下获客上，也遭受政策带来的冲击，早在2015年，在人力资源和社会保障部的主导下，没有法律依据的行业准入类职业资格，全部取消。
其中，会计证书被取消，对于“靠证获客”的正保远程是一次相当大的打击。长期以来正保远程教育的收入过度集中在会计考证，所以当2016年的会计考证一度取消，直接造成正保远程教育净利润大跌43.2%。政策带来的余震，一度波及了正保远程教育好几年，自2017年来，正保远程教育的付费用户数开始出现负增长，比2016年的365万人减少了33万人。到了2018年则继续负增长，减少12万。
此外，近年来新东方、好未来们的战场也从线下蔓延到了线上，巨头们为了获客都纷纷烧钱补贴，企图更进一步侵占线上市场。
正保远程教育也许感受到了来自巨头们的压力，为了获客也是不遗余力。Q3财报显示，第三季度的销售费用从上年的1300万美元增加到1700万美元，增幅为31.4%，财报的解释为“广告和宣传费用增加、与北京瑞达相关的费用、租金和相关费用增加以及其他杂项销售费用”。
此外，2019财年第三季度的销售成本从2018财年第三季度的2460万美元增加到3060万美元，增幅为24.4%，相比尚德机构一季度营销费用从5.3亿元下降至4.97亿元，一定程度上，也能看出正保远程教育的成本控制并无明显成绩。
资产负债率巨高不下 投资短期难见成效
面对营收占比超40%的“现金牛”会计业务，正保远程教育也并非没有忧虑。
为了摆脱受线上教育尤其是单一会计业务的盈利不稳定性，从2015年起，就开始了多元化的并购之路：
2016年与Nurselink International Limited（一间从事护士招聘及培训服务的公司）订立投资协议，作价90万美元；2016年5月，与新加坡电子学习解决方案提供商Amdon签订投资协议，分两期认购Amdon 15％的股权；2017年6月，投资互联网动画制作技术提供商皮影客；2018年正保以5280万元(800万美元)再收购瑞达法考11%股权。
但收购模式的问题也在于，除了“整合成本高”，也有大量承接标的负债的问题。近年来，正保远程的资产负债率也是一直居高不下，财报显示，2018年与2019年前三季度基本维持在67%。
更重要的是，教育本质上就是一个稳定的慢回报行业，正保远程教育收购的标的短期来看也难有效果。
纵观来看，互联网从诞生起就意味着补贴，基于互联网的在线教育，如今为了自我扩张，也已然演变成烧钱大战，大小公司们为了争夺教育风口也是不遗余力。
不过，概念讲的再好、模式说的再天花乱坠，一个公司的价值始终还是看盈利与成长性，对外面临大小对手夹击，对内面临内生增长放缓，内忧外患之下，正保远程教育未来的盈利稳定性也会继续承压。